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收入同比略有下滑，归母净利润稳健增长。公司2023H1 实现营业收入514.4 亿元（YoY-10.6%），归母净利润21.5 亿元（YoY+14.1%）。公司营收降低但利润增长主要由于：（1）投资收益同比大幅增长30.1%至14.7 亿元，其中蛇口产园REIT 扩募后公司实现投资收益约8.1 亿元；（2）土增税减少使得税金及附加同比减少36.4%至17.7 亿元；（3）有效所得税率同比降低3.6pct 至23.6%；（4）少数股东损益占净利润比重同比减少9.5pct 至43.4%。上半年受开发业务毛利率下滑的影响，公司整体毛利率同比小幅下滑2.3pct 至16.3%。

销售增速稳定地领先行业，上半年销售目标达成过半。公司2023 年上半年销售额1664.4 亿元（YoY+40.1%），增幅高于百强40.5pct，完成全年3300 亿元销售目标的50.4%。销售额位于行业第五，较2022 年提升一名。公司上半年在上海、合肥、苏州、深圳、西安、重庆、等12 城进入当地流量销售金额前五，城市深耕成效凸显。

拿地聚焦核心城市，多元化拿地能力巩固竞争优势。上半年公司拿地建面238 万平（YoY-43.3%），权益地价345 亿元（YoY-11.2%）。公司投资聚焦“强心30城”和“深耕6+10 城”，上半年投资额占比分别达100%和98%，土储不断优化。同时，公司积极以城市更新、收并购等为抓手多元拓展，上半年成功落地佛山宝华旧改项目，较强的多元化拿地能力使公司能在行业出清过程中更好地把握投资机会。

资产运营效率不断提升，“双百计划”稳步推进。2023 年上半年公司全口径资产运营收入31.2 亿元（YoY+22.5%），实现EBITDA16.6 亿元（YoY+26.1%）。

其中集中商业、产业园、写字楼、公寓运营收入6.7、5.1、5.9、5.1 亿元，EBITDA2.7、2.3、4.4、3.5 亿元，酒店运营收入4 亿元。同时，公司资产运营效率不断提升，2023H1 公司成熟运营期项目（开业三年及以上）EBITDA Margin 达61%（YoY+0.2pct），年化EBITDA 回报率达6.39%（同比上年全年提升0.6pct）。

融资成本持续下降至3.65%，股权融资积极推进。截止2023H1，公司净负债率47%，剔预资产负债率62.9%，现金短债比1.1 倍，三道红线维持绿档。综合融资成本持续压降，2023 年上半年为3.65%，较年初下降24BP。此外，公司积极推进股权融资，拟发行股份购买南油集团24%股权和前海实业2.89%股权，交易对价89 亿元，并募集配套资金不超过85 亿元。6 月16 日定增方案收到证监会同意注册批复，此次购买资产新增股份已于7 月20 日上市。此次重组完成后，公司在前海片区享有的资源价值进一步提升。后续配套资金若募集成功，将进一步优化公司资本结构、增强资金实力，巩固竞争优势。

投资建议：公司作为央企龙头，财务稳健，融资成本极具优势，能够积极参与土地市场，随着低毛利地块逐渐消化，新拿地利润率修复，我们认为公司将受益于竞争格局改善。随着公司重组项目落地，对前海项目浓度有望提高，待前海项目释放，公司业绩将获增厚。我们预测公司2023/2024/2025 年营收分别为2039/2251/2464 亿元，归母净利润分别为65/95/131 亿元，对应摊薄EPS 为0.77/1.13/1.57 元/股。当前股价对应2023 年动态PE19x，维持“买入”评级。

风险提示：市场销售复苏不及预期，政策落地不及预期，资产运营业务发展不及预期。